Standard porteføljeteori postulerer at aksjer med høy risiko må gi bedre avkastning enn aksjer med lav risiko. Hvis du tror at du alltid vil få høyere avkastning ved å ta høyere risiko vil du derimot bli skuffet. En bedre måte å uttrykke sammenhengen mellom risiko og avkastning på er at høyere risiko øker muligheten for høyere avkastning, så vel som muligheten for større tap.

Hvis høyrisikoinvesteringer alltid ga høyere avkastning ville de per definisjon ikke være høyrisiko. Risiko må forstås som graden av usikkerhet knyttet til utfallet av en investering. Alt tilsier at det er mye vanskeligere å treffe rett på noe med et stort antall sannsynlige utfall eller hvor utfallet er binært, enn i tilfeller hvor utfallsrommet er mindre. Standard porteføljeteori sier at økt usikkerhet vil reflekteres i prisen på aksjen og at du som investor derfor vil kompenseres for høyere risiko, men mye tyder på at markedet ikke effektivt klarer å prise risikable investeringer.

I praksis viser det seg at aksjer som er mer risikable, målt enten ved standardavvik eller beta, faktisk gir dårligere avkastning enn mindre risikable aksjer. I en studie¹ publisert i Financial Analyst Journal har forfatterne Baker, Bradley og Wurgler gjort undersøkelser fra de siste 41 årene i det amerikanske aksjemarkedet. Gjennom å dele selskaper inn i fem grupper basert på historiske svingninger fant de at 1 dollar investert i gruppen av selskaper med lavest risiko, eller lavest historiske svingninger, hadde vokst til 10 dollar i realtermer i løpet av 41 år.

Motsatt, i gruppen med høyrisikoaksjer hadde 1 dollar investert falt til 0,10 dollar – et realfall på 90 prosent. Det er også gjort en rekke andre studier som bekrefter denne anomalien over et utvalg tidsperioder og markeder². Ett forsøk på å forklare fenomenet er investorers fasinasjon for «lottoaksjer». Adferdsøkonomer har vist at mange er villige til å gjøre veddemål hvor forventet gevinst er svært lav, men hvor oppsiden er enorm om du tilfeldigvis vinner. Dette forsterkes av en bransje hvor fondsforvaltere er insentivert gjennom store bonuser hvis de slår markedet, og hvor kortsiktig avkastning i forhold til en markedsverdivektet indeks er målestokken, ikke langsiktig risikojustert avkastning.

Hva er så nøkkelen til å skape god avkastning over tid? For å skape god avkastning over tid må man fri seg fra tanken om at høy avkastning er assosiert med høy risiko fordi førstnevnte skal kompensere deg for sistnevnte. Nøkkelen til god avkastning er å identifisere når balansen mellom avkastning og risiko klart er til din fordel. Når du føler at du må ta veldig høy risiko for å skape avkastning burde du tenke deg om to ganger.

Det er også nødvendig å fri seg fra oppfatningen om at risiko er objektiv og kan kvantifiseres. Aksjemarkedet er i hvert fall ingen objektiv målestokk for risiko, snarere tvert i mot. Det er i oppgangstider når investorene ser bekymringsløst på fremtiden at risikoen er størst, mens når det er frykt i markedet og risikoen oppfattes som høy at risikoen er lavest. Forsøk på å kvantifisere og styre risiko gjennom avanserte, matematiske modeller satte oss ikke i stand til å unngå finanskrisen. Ønsker vi å bli bedre til å håndtere risiko er det adskillig mer å hente i å ta innover oss de dypt forankrede adferdsmønstre som disponerer oss mot å ta for høy risiko i aksjemarkedet.

1) Baker, Bradley og Wurgler. 2011. Benchmarks as Limits to Arbitrage: Understanding the Low-Volatility Anomaly.

2) Haugen and Heins. 1975. Risk and Rate of Return on Financial Assets: Some Old Wine in New Bottles.

Artikkelen er publisert i Kapital nr. 11 – 16. juni