Kongsberg Gruppen er en viktig investering for ODIN. Når aksjen i tillegg prises godt under virkelig verdi tiltrekker det oss. Vi eier aksjen i flere av våre fond og til sammen drøyt 3 prosent av selskapet. Utsikter for fortsatt god verdiskaping i årene fremover kombinert med lav prising gjør oss optimistiske til fremtidig kursutvikling.
Vi deltok nylig på kapitalmarkedsdagen hvor selskapet demonstrerte sine styrker innen de ulike forretningsområdene. Suksessen til Kongsberg Gruppen har vært basert på skarpskodde ingeniører, høy grad av innovasjon og evnen til å kommersialisere sine innovasjoner.
Globalt ledende posisjoner
Selskapet er et globalt teknologikonsern med ledende nisjeposisjoner innen olje- og gassindustrien, handelsflåten, forsvar og romfart. Deres viktigste divisjon, Kongsberg Maritime, leverer produkter og systemer for posisjonering og navigasjon til handelsskip og offshoreinstallasjoner og sjøbunnskartlegging. Sistnevnte representert med «Hugin».
Kongsberg Defence Systems leverer produkter og systemer til våpenstyring og overvåkning, kommunikasjonsløsninger og missiler. I denne divisjonen produseres også avanserte komposittprodukter til blant annet jagerflyet F-35 samt missilet som skal integreres i Norges nye jagerfly.
Kongsberg Oil & Gas Technologies leverer produkter og softwareløsninger i tilknytning til overvåkning og styring av bore- og produksjonsaktiviteter på sokkelen. Kongsberg Protech Systems leverer våpenstyringssysteme Protector.
Selskapet har de siste 10 årene hatt en årlig salgsvekst på 11 prosent årlig og en gjennomsnittlig avkastning på investert kapital godt over 20 prosent.
For sterk balanse
Vi mener selskapets balanse er unødvendig sterk med drøyt 3 mrd kroner i netto kontanter eller nær 20% av markedsverdien. Vi hadde gjerne sett at selskapet hadde økt utbyttet til aksjonærene. Tidligere i år mottok vi et utbytte på 5,25 kroner per aksje noe som er lite gitt en netto kontantbeholdning på 25 kroner pr. aksje. På dagens kurs gir utbyttet 3% direkteavkastning.
Hva er selskapet verdt?
Når vi verdsetter Kongsberg Gruppen, og andre selskaper, gjør vi dette på bakgrunn av hva vi mener selskapet vil levere av vekst og kapitalavkastning i årene fremover. Et utgangspunkt er å studere hva selskapet har levert av resultater, kontantstrøm og avkastning på kapitalen historisk for deretter å gjøre seg opp en formening om hva som er realistisk å forvente fremover. Vi «verdsetter» ikke selskapet basert på hva andre selskaper prises til (peer-sammenligninger), eller basert på en eller annen tilfeldig valgt multippel multiplisert med neste års resultat per aksje. Vi studerer de fundamentale verdidriverne i selskapet og setter et verdianslag basert på det.
Alle selskapers kursutvikling avgjøres over tid av verdiutviklingen i selskapene. Verdiutviklingen drives av vekst i kapitalinnsatsen og kontantstrømavkastningen på denne kapitalen. Sagt med andre ord; hvor mye kontanter klarer selskapet å generere basert på midlene fra egenkapital- og gjeldseiere. Historisk har Kongsberg Gruppen vært i en særklasse hva gjelder både vekst i kapitalinnsatsen og kontantstrømavkastningen. Derfor har aksjekursutviklingen vært svært god.
En doblingskandidat
Selskapet har noen svært ambisiøse finansielle mål for fremtiden. Selskapet sikter mot en årlig salgsøkning på 10 prosent inklusive oppkjøp og med en målsatt kapitalavkastning på nivå med det vi har sett historisk. Da vil det skapes store verdier om målsetningene slår til, og er du i nærheten av å tro på disse målene er aksjen en doblingskandidat. I det korte perspektivet, neste 12 til 18 måneder, mener vi mye ligger tilrette for at selskapet vil kapre store kontrakter på forsvarssiden enten innen sine Protector-systemer eller missil-systemer. Vi tror kontraktsannonsering vil være en delvis katalysator for omvurdering av Kongsberg Gruppen. Vi ser heller ikke bort fra et større oppkjøp i det korte bildet som, til riktig pris, vil bli godt mottatt av aksjemarkedet. På dagens kurs på 137 kroner prises det ikke inn vekst i selskapet, noe vi mener er for konservativt for langsiktige investorer.
Hvor kan vi ta feil?
Som investor er det enkelt å forsøke å finne argumenter som støtter ens investeringsbeslutning. Vel så viktig er det å være åpen for hvor vi kan ta feil. Risikomomentene i Kongsberg Gruppen er flere. Likviditeten i aksjen kunne med fordel vært langt bedre.
Resultatutviklingen for selskapet de siste 4 årene har ikke vært imponerende. Dette skyldes at den initielle komersielle suksessen med Protector-systemene har avtatt. Selskapet er avhengig av å vise ny suksess innen dette området. Økt geopolitisk usikkerhet den siste tiden tror vi øker mulighetene for forsvarskontakter fremover. Ledelsen virker likevel komfortabel med utviklingen i Protech og fortsetter produktutviklingen innen dette området. Markedspotensialet her på lang sikt er stort og Kongsberg er verdensledende på dette området.
Den maritime divisjonen leverer i dag svært sterke tall, men ordreinntak og resultater kan svinge. Dagens høye marginer er muligens ikke representative for fremtiden og omsetningen kan falle fra 2016 om markedsutsiktene for denne divisjonen forverres. Det blir viktig å følge ordreinngangen innen Maritime fremover.
Verdensener i nabolaget
Vi trenger ikke dra lengre enn til Kongsberg for å finne en verdensledende teknologibedrift med globalt nedslagsfelt. Kongsberg Gruppen har vært istand til å kommersialisere sine innovasjoner med høy verdiskaping og sterk kursutvikling som resultat. Vi tror selskapet står sterkere enn noensinne og går en spennende tid i møte med flere kommersielle gjennombrudd. Derfor er ODIN blant de største eierne i selskapet. Vi tror på fortsatt sterk verdiskaping og kursutvikling i årene fremover.