En maraton full av sprintere

Aksjemarkedet har blitt notorisk opptatt av kortsiktige resultater. Denne nærsyntheten skaper utfordringer for de selskapene som forsøker å drive etter langsiktige strategier.

Tilgangen til informasjon har nærmest blitt uendelig. I denne overfloden av data og informasjon er investeringsverdenen spesielt plaget. Mye data og informasjon kan være ønskelig, men faktisk også en trussel for god forvaltning av langsiktig sparing.

Informasjonstilgangen er nemlig et tveegget sverd. På den ene siden er viktig – og riktig – informasjon avgjørende for verdsettelsen av selskaper. På den andre siden tyder mye på at den enorme informasjonstilgangen gjør oss mer kortsiktige. Det meste av informasjonen viser seg nemlig bare å være «støy» som ikke har betydning for aksjeverdiene. I kombinasjon med mye enklere og billigere børshandel, kan dette ha bidratt til at gjennomsnittlig eierperiode for aksjer har falt fra syv år for 35 år siden til skarve seks måneder i dag1.

Markedet har også blitt notorisk opptatt av kortsiktige resultater. Denne nærsyntheten skaper utfordringer for de selskapene som forsøker å drive etter langsiktige strategier. Spesielt når styrene setter insentivene for ledelsen på relativt korte horisonter og når tilbakemeldingene måles gjennom aksjekursen. Da vil beslutninger lettere bli tatt med tanke på å maksimere resultatene hvert kvartal og med mindre fokus på langsiktig verdiskaping.

Den samme faren står vi fondsforvaltere overfor. Fond måles ofte mot hverandre basert på korte avkastningshistorikker. Insentivordningene kan trekke i samme retning. En studie av kompensasjonsstrukturen blant amerikanske fondsforvaltere viser at nærmere 80 prosent av forvalterne mottar bonus knyttet til historisk avkastning og at snittperioden de måles på bare er tre år2. Overraskende mange måles også på siste kvartal og siste års avkastning. I sum gjør dette at vi får et marked som i større grad er preget av sprintere enn langdistanseløpere.

Hva er så de største farene ved å treffe kortsiktige beslutninger med langsiktig kapital? For fondsforvaltere er en av farene at strategien stadig endres i jakt på god avkastning i den korte måleperioden. Porteføljen blir da preget av hva som er i vinden. Man pådrar seg dessuten kostnader gjennom flere transaksjoner. Og sist, men ikke minst, er det lett å miste synet av sin opprinnelige investeringsbeslutning.

Vekslende moter og stemninger i markedene til tross; aksjekursene vil over tid reflektere underliggende verdiskaping i selskapene. Alle som har gjort en klassisk kontantstrømanalyse (nåverdi av fremtidige kontantstrømmer), vet at mesteparten av selskapsverdien ligger i terminalleddet, det vil si hva som ligger av inntjening etter analyseperioden (på typisk ti år). Hvor stor kontantstrømmen er det neste kvartalet eller de neste par årene betyr lite, selv om man kan få inntrykk av det motsatte.

I boka «Financial Physics» deler forfatteren Dr. Rama Rao inn avkastningen i aksjemarkedet i spekulativ avkastning (endring i prisingmultippel) og fundamental avkastning (vekst i resultater og utbytte over tid). Fundamental verdi endres ikke daglig, men det gjør stemningen og derigjennom prisingen av aksjer. Ikke overraskende viser Raos tall at jo lenger tidshorisont man har, desto mindre har spekulativ avkastning å si. De siste 40 årene kan all avkastning i det amerikanske aksjemarkedet tilskrives fundamental utvikling. På lang sikt fungerer altså markedet som en vekt, og ikke et mentometer, som avdøde investorguru Benjamin Graham uttrykte det.

For investorer og forvaltere bør derfor blikket være rettet langt frem. Daglig støy bør ignoreres. De viktige spørsmålene er: Vil dagens konkurransefortrinn vedvare? Hvordan ser selskapets langsiktige vekstmuligheter ut? Dette er viktigere enn forventningene til neste kvartalsresultat, som uansett kan forventningsstyres av selskapenes informasjonsavdelinger.

Markedets kortsiktighet skaper imidlertid muligheter. Gode selskaper kan bli billige. Alle selskaper vil nemlig oppleve motvind eller uflaks fra tid til annen. Uflaks varer ikke evig, og de gode selskapene vil få medvind igjen.

1 James Montier, Behavioural Investing
2 Ma, Tang and Gomez, Portfolio Manager Compensation in the U.S Mutual Fund Industry (2015)

Publisert første gang i Kapital 03.03.2016

 

Skrevet av

Senior porteføljeforvalter
Håvard Opland er utdannet siviløkonom fra Høgskolen i Agder. Han er i tillegg autorisert finansanalytiker (AFA), har en MBA i finans fra NHH.

Meld deg på våre nyhetsbrev

Hold deg oppdatert på hvordan det går med fondene dine, hvordan vi jobber for å gi deg best mulig avkastning, samt få noen nyttige sparetips på veien.